Dlouholetá investiční jistota se otřásá. Dva pilíře padají společně

Analýzu si také můžete poslechnout v audioverzi.

Mezinárodní měnový fond (MMF) ve svém únorovém příspěvku upozornil, že jedna z nejznámějších investičních pouček posledních desetiletí přestává v krizových chvílích fungovat tak spolehlivě, jak bývalo obvyklé. Jde o klasické rozložení portfolia mezi akcie a dluhopisy, často zjednodušeně označované jako model 60/40, tedy 60 procent v akciích a 40 procent v dluhopisech.

Tento přístup dlouho stál na jednoduché logice. Když se akciím nedařilo a jejich ceny padaly, investoři hledali bezpečí ve státních dluhopisech, jejichž ceny naopak rostly, a tlumily tak ztráty. Podle analýzy MMF ale od pandemického období tato pojistka slábne. Při prudkých výprodejích totiž akcie a dluhopisy stále častěji klesají současně.

Klasická diverzifikace, tedy rozložení peněz mezi různé typy aktiv, má fungovat tak, aby jedno aktivum vyvažovalo propad druhého. Pokud však padají obě hlavní složky portfolia najednou, ochranný efekt se výrazně zmenšuje. MMF tvrdí, že tento posun je zvlášť viditelný od roku 2020 a že zlom přišel už kolem konce roku 2019.

„Zatímco v letech 2000 až 2019 fungoval mezi akciemi a dluhopisy převážně opačný pohyb, po nástupu pandemie se tento historický vztah podle fondu významně narušil,“ píší autoři textu. Důvodem podle nich nejsou jen nervózní trhy samy o sobě, ale změna širšího ekonomického prostředí.

Pandemie a následné nabídkové šoky rozjely inflaci, tedy růst cen v ekonomice. A právě vyšší inflace je pro dluhopisy problém. Když investoři čekají vyšší inflaci nebo vyšší úrokové sazby, požadují od dluhopisů vyšší výnos. Jenže u již vydaných dluhopisů to v praxi znamená pokles ceny.

Jinými slovy, v situaci, kdy trhy zasáhne inflační šok, nemusí státní dluhopisy fungovat jako bezpečný přístav, ale naopak mohou zlevňovat spolu s akciemi.

„Vlády ve vyspělých zemích vydávají kvůli deficitům více dluhopisů, zatímco centrální banky už nejsou tak silnými kupci jako dříve a své bilance spíše zmenšují. Větší nabídku tak musí vstřebat soukromí investoři, kteří jsou citlivější na cenu a požadují vyšší kompenzaci za riziko,“ píší dále experti MMF.

Podobně situaci čte i Ronald Schubert, seniorní správce majetku investiční společnosti WOOD & Company. Podle něj je potřeba vnímat širší vývoj posledních let. Připomíná, že od finanční krize až do roku 2022 byly úrokové sazby velmi nízko a výnosy státních dluhopisů byly v některých případech, například v Evropské unii, dokonce záporné.

Po pandemii covidu ale začaly v ekonomikách výrazně růst ceny, což donutilo centrální banky sazby rychle zvyšovat. Právě tím se podle něj změnilo i vnímání dluhopisů mezi investory.

„Investoři si totiž plně uvědomují rizika dluhopisů a úrokových sazeb. Do hry také vstupují alarmující schodky státních financí a nutnost vlád tyto schodky financovat stále vyššími tranšemi dluhopisů,“ uvedl Schubert pro SZ Byznys.

Právě zvýšená inflační očekávání a zhoršený stav veřejných financí podle něj oslabují ochotu investorů vnímat dluhopisy jako spolehlivou ochranu portfolia v době, kdy klesají akcie.

Fond přitom neupozorňuje jen na problém investorů, kteří si skládají portfolio pro klidné spoření na důchod. Podle autorů může mít změna vztahu mezi akciemi a dluhopisy i širší dopad na finanční stabilitu. Ohroženější mohou být zejména investiční strategie, které staví na předpokladu, že různé typy aktiv se v krizích nechovají stejně a vzájemně se vyvažují.

Některé z těchto strategií navíc pracují s finanční pákou, tedy s vypůjčenými penězi. Pokud ale akcie i dluhopisy začnou klesat současně, může taková kombinace ztráty rychle zesílit a investory donutit aktiva ve velkém prodávat. Pokud tyto strategie vycházejí ze starých vztahů mezi akciemi a dluhopisy, mohou být nyní náchylnější k nuceným prodejům.

„Vyšší kolísání se může přelít také do portfolií penzijních fondů a pojišťoven, tedy institucí, které byly tradičně považovány za spíše konzervativní. V období prudkých tržních korekcí se tak může stres šířit dál finančním systémem,“ upozorňuje MMF.

MMF přitom nepopisuje tento posun jen jako americký jev. Podle textu se nové souběžné výprodeje akcií a dluhopisů projevují nejsilněji ve Spojených státech, ale v různé míře také v Německu, Japonsku a ve Velké Británii. V praxi to znamená, že nejde o jednorázovou anomálii jednoho trhu, ale o širší změnu v tom, jak investoři vnímají riziko i bezpečí.

Fond v této souvislosti zmiňuje, že část investorů začala více hledat alternativní bezpečné přístavy mimo státní dluhopisy, například ve zlatě, stříbře, v platině, palladiu nebo ve švýcarském franku.

„Pokud kapitál utíká jinam než do vládních bondů, potvrzuje to, že tradiční role státních dluhopisů jako hlavní ochrany proti panice na trzích už není tak samozřejmá jako dřív,“ píší experti fondu.

MMF netvrdí, že portfolio 60/40 je definitivně mrtvé nebo že přestalo fungovat úplně. Spíše je méně odolné v prostředí, kde inflace zůstává důležitým rizikem a kde se akcie s dluhopisy při výprodejích častěji propadají zároveň.

Schubert z WOOD & Company je v tomto ohledu přímočařejší. „Za mě bych řekl, že tato strategie nebude příliš fungovat,“ uvedl. Podle něj by proto investoři měli přemýšlet o jiné podobě konzervativní složky portfolia. Místo části dluhopisů by podle Schuberta mohly větší roli hrát například nemovitosti, které podle něj dlouhodobě ukazují odolnost a výnosovou stabilitu. „Částečně je ochranou portfolií zlato nebo jiné drahé kovy, takže i ty by mohly patřit do konzervativní složky portfolií,“ dodal.

Fond varuje hlavně před tím, že investoři, regulátoři i centrální banky by neměli mechanicky spoléhat na historické vztahy, které platily před rokem 2020. Podle autorů je potřeba přizpůsobit řízení rizik novému prostředí a v testech finanční odolnosti počítat i se scénářem, že tradiční korelace mezi akciemi a dluhopisy zkrátka selže.