Český dluh už zdražuje a nejen kvůli Íránu. Babiš se musí mít na pozoru

Půjčování peněz je pro stát jako Česko otázkou rutinního provozu, pro dluhové peníze si chodíme po troškách obvykle pětkrát až desetkrát za měsíc. Nejbližší taková zkouška je naplánovaná na příští středu.

Půjde o první emisi státních dluhopisů od izraelských a amerických náletů na Írán. Shodou okolností jde o desetileté dluhopisy, považované za nejsledovanější. Dá se tedy čekat zajímavá podívaná. Možná i křest ohněm.

Nálada mezi globálními investory totiž není nejvlídnější. Úrok za nový český dluh vzejde z aukce, se staršími státními papíry už se ale volně obchoduje a sazby stoupají. Je skoro jisté, že Česko – stejně jako jiní dlužníci – bude muset připlatit.

Vyvolávací cena na středu činí podle emisního kalendáře Ministerstva financí 4,25 %. Jenže trhy chtějí víc. Na sekundárním trhu, kde si banky a jiní investoři vyměňují stejné cenné papíry staršího data, úrok tento týden stoupl u desetiletých papírů z 4,3 skoro na 4,7 %. Což – jak ví každý žadatel o hypotéku – vůbec není malý skok.

Úroky – neboli výnosy – u státních dluhopisů jsou nejvýš od energetické krize. I teď je bezprostřední příčinou dražších peněz nervozita na trzích, rostoucí geopolitická nejistota a zjevné riziko vyšší inflace a slabšího růstu. To vše zvedá dluhové náklady nejen pro Česko, ale pro většinu států světa.

Mělo by jít o memento, když právě teď vrcholí schvalování prvního státního rozpočtu nové vlády. Ale bohužel zatím není. Česko se po letech úsporných snah otevřeně vrací k volnějšímu utrácení. Deficit proti loňsku stoupá, zákonné limity vzala voda.

Nová vláda se snaží budit dojem, že dluh zvládne a že se nikdo nemusí bát. V současné době je to ale velmi nebezpečná nabídka. Čím je dluh dražší, tím větší jsou nároky na to, jak se s vypůjčenými penězi naloží. Chyby se vrátí i s – vyššími – úroky, cena za neproduktivní populismus roste.

„Íránská“ přirážka může odeznít, ale nejde jen o ni. Je za ní hlubší trend, na který upozorňují prakticky všechny velké mezinárodní instituce. Svět je nebývale zadlužený a právě proto cena peněz stoupá. Mezinárodní měnový fond píše o dluhovém zúčtování, OECD o zvýšených nárocích na odolnost veřejných financí a kvalitu výdajů.

V obou případech je závěr takřka totožný: svět vstupuje do éry dražšího dluhu a vlády by si měly vybírat mnohem opatrněji, za co utrácet. Škoda, že Česko má jako obvykle nakročeno jiným směrem.

Letos si vlády a firmy po celém světě podle OECD půjčí přibližně 29 bilionů dolarů. To je historický rekord a zhruba dvojnásobek objemu z před deseti let. Jde o roční výkon americké ekonomiky, anebo – ještě názorněji – o řetěz stodolarovek dlouhý skoro jako poloměr Sluneční soustavy.

Velká část nových dluhů navíc neslouží k financování nových projektů, ale jen k vytloukání klínu klínem a refinancování půjček z minula. Když se úrokové sazby zvýší, začíná být tento kolotoč znatelně dražší.

OECD upozorňuje ještě na jeden trend: vlády i firmy začínají vydávat dluhopisy s kratší splatností. Ty jsou sice momentálně levnější, ale zároveň roste riziko, že se dluh bude muset časem refixovat za nové – možná vyšší – sazby.

Jinými slovy: svět je stále zadluženější a zároveň citlivější na změny úroků. Komfortní prostředí levných peněz je pryč. Centrální banky, které nedávno peníze ve velkém tiskly, k nim nyní v zájmu potlačení inflace přisazují vyšší sazby a – z dobrých důvodů – nemají v plánu přestat.

Vlády tedy už nemohou spoléhat na to, co hrálo do karet třeba i Andreji Babišovi a jeho prvnímu a druhému kabinetu před covidem, kdy šlo dluh financovat téměř zadarmo. Podle analýz MMF může tento posun změnit celou fiskální dynamiku příští dekády. I relativně stabilní dluh se může v době drahých peněz začít vymykat kontrole.

Geopolitická nervozita tento trend ještě zvýrazňuje. Investoři požadují vyšší výnosy, protože vidí rostoucí objem emisí a zároveň vyšší inflační rizika. S tím se vezou i privátní dlužníci – kdo chce hypotéku, sotva ji dostane levněji, než činí sazba u státního dluhopisu, který je pro každou banku daleko pohodlnější a bezpečnější úložkou.

Podle MMF je navíc třeba mít na paměti, že státní dluhy rostou kvůli objektivním faktorům, které bohužel jen tak neodezní. Jsou tři a na všech frontách je třeba něco platit – stárnutí populace, vyšší obranné výdaje a investice do energetické transformace.

Současně roste poptávka po kapitálu ze soukromého sektoru. Technologické firmy mohutně investují do umělé inteligence, podle OECD si devět největších korporací tohoto druhu loni půjčilo 122 miliard dolarů. Tedy v přepočtu víc než jeden český státní rozpočet.

Investiční mánie v AI sektoru jen tak nepoleví, protože právě teď se možná rozhoduje o tom, kdo z této nové průmyslové revoluce vzejde jako vítěz. V praxi to znamená, že vlády už nejsou jediným velkým hráčem na dluhových trzích. O kapitál soupeří s firmami a investory.

Češi se rádi uzavírají do vlastního světa v naději, že je globální těžkosti minou a zlé časy se přeženou. Babiš to ví a doufá, že spoluobčany ukonejší a dluhy mu projdou.

Když hnutí ANO vydalo před volbami svou hospodářskou strategii, sklidilo na mnoha frontách pochvalu za dobrý pokus o koncepční přístup. Mimo jiné díky slibu, který sice nehrál moc dohromady s tím, co zaznívalo v kampani, ale ve strategii byl – a sice snižovat deficit státního rozpočtu „tempem do 0,5 procentního bodu ročně“ (myšleno v poměru k HDP).

Po volbách tento závazek rychle padl. Ve vládní verzi hospodářské strategie už půlprocentní schodky nejsou a mluví se v ní jen o tom, že deficit nemá překročit tři procenta HDP ročně. Což vzhledem k loňské úrovni kolem dvou procent otvírá prostor ne ke snížení, ale naopak ke zvýšení tempa, jakým se stát bude zadlužovat.

Rozpočet 2026, o kterém nyní Sněmovna jedná, této otočce odpovídá. Schodek se oproti původnímu návrhu Fialovy vlády zvedá z 286 na 310 miliard, zároveň ale z výdajů vypadla jedna důležitá investiční položka, a sice první splátka za dostavbu Dukovan (o rok se odkládá). Přibyly výdaje na dálnice, ale i první zbytné věci, jako je dotování elektřiny, úlevy pro živnostníky nebo vyšší dotace pro zemědělce.

Penzijní reforma, která měla brzdit zadlužování v příštích letech, se má rušit. Místo ní program vlády počítá do dalších let s mixem daňových úlev (korporátní daň, nulová DPH na léky, koncesionářské poplatky) a růstem výdajů (výkup akcií ČEZ, věkové valorizace důchodů, vyšší nástupní platy).

I Fialova vláda ke konci se svými závazky bojovala, ale aspoň se snažila držet trend a hájit šetrnou rozpočtovou politiku jako ctnost. Hlásila se k nutnosti stabilizovat veřejné finance a připravit stát na budoucí výdajové tlaky.

Babiš místo toho přichází s tvrzením, že dluh není problém, pokud se vypůjčené peníze chytře utratí. „Neakceptuju, že zadlužíme naše děti. Není to tak, je to naopak, musí se investovat, a tím přijde růst,“ řekl před dvěma týdny při prezentaci hospodářské strategie.

Tento přístup by šlo tolerovat, kdyby ho razila osvícená, dobře řízená, nepopulistická vláda. Investice do infrastruktury, vzdělání nebo inovací mohou skutečně zvýšit budoucí produktivitu ekonomiky. Problém ale je, že fiskální debata v praxi málokdy zůstane jen u těchto výdajů. A že s Babišem, vzhledem k jeho tendencím k mikromanagementu a chaosu, není dobrá zkušenost. Vyšší úroky jeho rizikovost jen umocňují. Když si na svou politiku půjčoval před covidem skoro za nulu, nebylo v sázce totéž co dnes, když úrok pomalu stoupá k pěti procentům.

Zkušenost posledních let ukazuje, že změna úrokových sazeb může mít na rozpočty dramatický dopad. Jen úroky z dluhu letos Česko vyjdou na 110 miliard. Pokud úrokové sazby zůstanou poblíž současných úrovní, budou tyto náklady dále růst.

Letos musí český stát refinancovat rekordních 424 miliard. Průměrný úrok, za který se kdysi tento dluh nabral, činil 2,7 %. Teď půjčky doběhly do splatnosti, jistinu je třeba vrátit a to nejde – vzhledem k seznamu všech dalších vládních výdajů – udělat jinak, než si znovu půjčit. Tak levně už to ale vzhledem k situaci na sekundárním trhu s dluhopisy zjevně nepůjde, obzvlášť v době dvou velkých nedalekých válek.

Česká debata o dluhu je navíc komplikovaná jedním specifickým faktorem – demografií. Populace stárne víc než jinde a beze změn nepůjde důchody v příštích desetiletích zaplatit jinak než na dluh. Penzijní reforma, kterou přijala minulá vláda, měla tento tlak alespoň částečně zmírnit. Současná vláda ji ale chce zrušit.

To je z hlediska finančních trhů signál, který nelze přehlédnout. Babiš má výhodu, že český dluh na úrovni 45 % HDP nevypadá v evropském měřítku nijak skandálně. Investoři ale nesledují jen aktuální deficit a dluh, ale i trend. Letošní rozpočet nikomu na finančních trzích vadit nebude, ale dojde-li doopravdy na rušení penzijní reformy, to už může být jiná.

Fiskální prostor není něco, co existuje automaticky. Je to kombinace důvěry investorů, ekonomického růstu a politické disciplíny. Jakmile se tato kombinace naruší, může se situace změnit překvapivě rychle. Když Babiše v utrácení nezastaví veřejnost (což se u voleb nestalo), zastaví ho leda finanční trhy a zvýšené náklady půjčování.

Takový náraz do zdi ale není dobrá vyhlídka. Proto by bylo žádoucí – v souladu s doporučeními MMF a OECD – pečlivě rozlišovat mezi výdaji, které zvyšují budoucí růst, a těmi, které přinášejí jen krátkodobou politickou popularitu. Současný vzestup úroků je první lekcí. Éra levných peněz je pryč a bylo by dobré to vzít na vědomí.