Firma roste, akcie klesají. CSG má za sebou tři měsíce na burze

Tři měsíce od vstupu zbrojařské skupiny Czechoslovak Group (CSG) na burzu je z původní euforie o poznání střízlivější příběh. Ve čtvrtek to jsou právě tři měsíce od chvíle, kdy se akcie společnosti začaly obchodovat na burze v Amsterdamu. Emisní cena tehdy činila 25 eur za akcii a debut provázelo mimořádné nadšení investorů. Emise při této ceně ohodnotila firmu na 25 miliard eur.

Hned v první obchodní den titul vyskočil až o více než 30 procent a krátce se zdálo, že trh je ochoten CSG ocenit téměř bezvýhradně jako jeden z hlavních evropských obranných příběhů současnosti. Tržní hodnota společnosti se po prudkém růstu akcií krátce dostala až nad 30 miliard eur a CSG tehdy předstihla i ČEZ, když se stala nejhodnotnější veřejně obchodovanou českou firmou. ČEZ je podle žebříčku Seznam Zpráv Česká elita nejhodnotnější firmou v tuzemských rukou.

Vstup na burzu zároveň výrazně zvýšil majetek majitele skupiny Michala Strnada a IPO ho katapultovalo na první příčku nejbohatších Čechů. Podle části analytiků pak k následnému vývoji akcií přispěla i vysoká očekávání, s nimiž titul na trh vstupoval.

CSG přišla na trh ve chvíli, kdy byly akcie zbrojařských firem v Evropě mimořádně vysoko. Investoři po ruské invazi na Ukrajinu, růstu obranných rozpočtů a sílící geopolitické nervozitě ve velkém sázeli na firmy vyrábějící munici, techniku a vojenské systémy. CSG tak vstupovala na burzu v době silné investorské poptávky po obranných titulech, ale zároveň za cenu, která už v sobě započítávala velmi mnoho optimismu.

Podle akciového analytika Fio banky Jana Rašky však samotné finální ocenění při vstupu na burzu ještě nepůsobilo přehnaně. „V době IPO jsem akcie CSG viděl jako poměrně férově oceněné, šly na trh za obdobné násobky jako akcie konkurenčních zbrojařů,“ uvedl Raška pro Seznam Zprávy.

Spekulace o hodnotě společnosti kolem 30 miliard eur, které se před vstupem na burzu objevovaly v médiích, naopak vnímal jako přehnané. „Výsledné nacenění firmy ve výši 25 miliard eur už z mého pohledu vyznívalo daleko rozumněji,“ dodává analytik.

Během prvních tří měsíců se ale situace začala měnit. Akcie CSG nejprve z emisních 25 eur vzrostly až k maximu kolem 35,5 eura, od nějž následně klesly zhruba o 40 procent. Oproti upisovací ceně se tak nyní obchodují přibližně o 16 procent níže, kolem 21 eur. Zatímco firma jako taková dál vykazuje silný růst, akcie se vydaly opačným směrem.

Při této ceně se tržní hodnota CSG pohybuje přibližně kolem 21 miliard eur, tedy zhruba 511 miliard korun. Takže podle aktuální tržní kapitalizace už je znovu před ní ČEZ s hodnotou přes 640 miliard korun.

Na provozní úrovni přitom CSG zůstává velmi silná. Skupina za rok 2025 vykázala tržby 6,7 miliardy eur, což představovalo meziroční růst o takřka 72 procent. Po očištění o vliv akvizic a změn ve struktuře skupiny činil růst přibližně 30 procent. Provozní zisk měřený ukazatelem EBITDA dosáhl 1,78 miliardy eur.

„Rok 2025 byl pro skupinu přelomový. Dodali jsme silné finanční výsledky v souladu s očekáváním z našeho IPO a zároveň jsme rychle postupovali v realizaci strategie. Získali jsme dlouhodobé kontrakty, rozšířili výrobní kapacity a posílili vertikální integraci,“ komentoval výsledky majitel skupiny Michal Strnad. Zmíněná vertikální integrace znamená vzájemné doplňování a propojování v rámci výroby od materiálu až po finální výrobek.

Firma zároveň uvedla, že má potvrzené zakázky za 15 miliard eur a další obchodní příležitosti v objemu 27 miliard eur. Pro letošní rok pak očekává další růst tržeb na 7,4 až 7,6 miliardy eur. V dubnu navíc oznámila nové kontrakty, mimo jiné na dodávky munice za téměř 300 milionů eur, a dříve také zakázky v oblasti protivzdušné obrany v Asii za 2,5 miliardy dolarů.

Pozitivně se k akciím CSG po vstupu na burzu stavěla také část zahraničních analytiků. Pokrývání společnosti podle veřejně citovaných tržních souhrnů zahájily například Deutsche Bank a Berenberg s doporučením kupovat a 12měsíční cílovou cenou nejprve 35 eur, později sníženou na 34 eur.

Další banky, jako BNP Paribas, Jefferies, JPMorgan nebo Kepler Cheuvreux, stanovily cílové ceny zhruba v rozmezí 34 až 40 eur. Průměrná cílová cena podle konsenzu deseti analytiků činí 35,4 eura za akcii, což při současné ceně kolem 21 eur znamená potenciál růstu zhruba o 72 procent.

Analytici z Oddo BHF přitom CSG označují za firmu s unikátní pozicí na trhu, zejména v oblasti munice. Podle nich by společnosti měly dál růst už tak vysoké marže i zisk na akcii. „Ani případná mírová dohoda na Ukrajině by neměla růstový příběh firmy zásadně narušit,“ uvádějí.

„Pro období let 2025 až 2030 počítáme s průměrným ročním růstem tržeb o 18 procent a zároveň očekáváme další rozšíření provozní marže. Pozitivně vidíme celý obranný sektor, napětí na Blízkém východě může vést k dalšímu růstu obranných výdajů,“ doplnil analytik JPMorgan David Perry.

„Společnost se nadále vyznačuje silným fundamentem, pozitivní dynamika hospodaření by měla pokračovat i letos. Naproti tomu akcie klesla na nižší úrovně,“ uvedl Raška. Podle něj se tak akcie po poklesu obchoduje za výrazně střízlivější ocenění než po vstupu na burzu.

V přepočtu na letošní očekávaný provozní zisk ji trh oceňuje přibližně na jeho dvanáctinásobek, což analytik považuje v porovnání se sektorem za příznivější úroveň.

Po počátečním růstu následovalo oslabení, které podle vývoje trhu souviselo s postupným přehodnocením ceny akcií po mimořádně silném debutu. Investoři v dalších týdnech upravovali očekávání ohledně dalšího růstu společnosti i celého obranného sektoru. Podle Rašky z Fio banky navíc akcie CSG patří v současnosti k nejvolatilnějším titulům evropského zbrojního sektoru.

„V rozmezí několika dnů, bez fundamentální zprávy, umí udělat pohyby na obě strany v řádu středních jednotek procent,“ uvedl. Roli podle něj může hrát i to, že akcie jsou na trhu nováčkem a firma má relativně nízký, zhruba 15procentní free float, tedy podíl akcií volně obchodovaných na trhu.

Na náladu kolem titulu podle analytického týmu brokerské společnosti XTB působily také zprávy z Ukrajiny, podle nichž by se situace kolem války s Ruskem mohla postupně zlepšovat.

„CSG je výrazně navázané na dodávky munice na Ukrajinu, zároveň ale firmě pomáhají i vyšší výdaje na obranu ze strany členských zemí NATO. Informace o možném uklidnění konfliktu v posledních týdnech nepomáhaly ani dalším evropským zbrojařům,“ uvedli analytici v komentáři.

K pohybu ceny navíc nepřispěly ani kauzy a reputační otazníky z poslední doby. Pozornost vyvolaly spory kolem role společnosti Tatra Defence Systems v armádních zakázkách i informace o pasážích ve výroční zprávě souvisejících s miliardovým sporem o odkup menšinového podílu Petra Kratochvíla v části obranného byznysu skupiny.

Mediální pozornost vzbudil i skrytý odstavec ve výroční zprávě, který se týkal data uplatnění práva na odkup menšinového podílu Petrem Kratochvílem. Právě termín, kdy měl být nárok uplatněn, je pro celý spor důležitý i z pohledu toho, zda šlo o informaci, která měla být investorům známa ještě před vstupem firmy na burzu.

CSG uvedla, že šlo o technickou chybu při zpracování výroční zprávy, a odmítla, že by informace zatajovala. Další mediální pozornost přinesla i španělská muniční firma ze skupiny, o níž se psalo v souvislosti s nákupní agenturou NATO.

I tato podezření a výhrady CSG odmítá. Podobné informace však bývají u nově obchodovaných firem investory pečlivě sledované, vedle hospodářských výsledků i z hlediska komunikace společnosti a způsobu řízení.

Vývoj akcií CSG se odehrává v době, kdy se po předchozím výrazném růstu dostala pod tlak i část evropského obranného sektoru. Evropský index leteckého a obranného průmyslu loni vzrostl zhruba o 57 procent, letos v březnu ale odepsal 9,2 procenta, nejvíce za pět let. Akcie velkých zbrojařských firem přitom v posledních letech výrazně posílily.

Německý Rheinmetall od ruské invaze na Ukrajinu vzrostl přibližně desetinásobně, britský BAE Systems od roku 2022 více než ztrojnásobil svou hodnotu a o stovky procent posílilo také italské Leonardo. Na jaře ale některé z těchto titulů část předchozích zisků odevzdaly.

Podle Rašky je navíc potřeba počítat s tím, že akcie CSG bude na dění v sektoru reagovat citlivěji než řada domácích titulů. „Zvykejme si na to, že akcie CSG je a patrně bude více citlivá na náladu na globálních akciových trzích, respektive více reaguje na vývoj akcií velkých globálních zbrojařů,“ uvedl analytik.

Investoři vedle geopolitického vývoje sledují také vysoké ocenění obranných titulů a tempo, s jakým se zvýšené vojenské výdaje promítnou do hospodářských výsledků firem. Vývoj CSG tak zapadá do širšího pohybu v evropském obranném sektoru, pokles akcií společnosti je ale výraznější než u části zavedených hráčů.

„Akcie CSG se tak podle mého názoru nyní jeví vůči sektoru jako podhodnocená. Kombinace nižší ceny a nadále dobrého fundamentu může značit zajímavou investiční příležitost,“ uzavírá.