Nejtěžším krokem bude pro ČNB zkrocení inflačních očekávání. Bez toho nevyhraje

Komentář si také můžete poslechnout v audioverzi.

Inflace je stále s námi a zůstává hrozbou jak pro peněženky lidí, tak pro politickou stabilitu. Ta hrozba se zdá být velmi závažná, a to natolik, že ani „opatrnická“ bankovní rada se nevydala na svém posledním jednání směrem ke snižování úrokových sazeb a někteří členové bankovní rady navrhovali dokonce zvýšení o 0,25 %. Tím v podstatě potvrzovali to, co nyní dělá Evropská centrální banka, která své úrokové sazby ve stejnou dobu zvýšila.

Pro pokračování v tight monetary policy (snaha centrální banky omezit rostoucí ekonomiku zvyšováním úrokových sazeb, zvyšováním povinných minimálních rezerv bank a prodejem státních dluhopisů – pozn. red.) se vyslovila většina centrálních bankéřů na nedávném jednání v Paříži.

Nervozita ČNB kolem inflace je pochopitelná a důvodů pro ni je hned několik. Problémem číslo jedna, kterému ČNB čelí, je, že i když existuje shoda mezi politickými stranami o nutnosti snížení fiskálního deficitu, a pokud možno snižování státního dluhu, problém je v detailu řešení rozpočtového deficitu. Boj o specifický formát snížení deficitu se už táhne několik měsíců a stále není dořešen. A tak nejistota roste.

Problémem číslo dvě je hrozivý dopad inflace, o kterém si však nejsem jistý, zda dominuje též v bankovní radě, a který má několik částí. Reálné důchody jsou silně ohroženy a důchodová reforma, jakkoliv dobře myšlena, může skončit fiaskem.

Inflace již má hrozivý dopad na české domácnosti, a to hned v několika podobách:

1.  Obrovským problémem doprovázejícím inflaci je onen pokles reálných příjmů domácností. Očekávám, že ten může být až 15 % do konce tohoto roku. To například znamená, že domácnosti budou muset sáhnout do svých úspor, pokud nějaké mají, aby si udržely stejnou životní úroveň.

2.  Pokles reálné hodnoty úspor obyvatel je druhou nespornou obětí inflace. Domácnosti, které si ponechaly své peníze na spořicích účtech bank, ztratily za posledních 18 měsíců až 20 % z hodnoty svých úspor. To například znamená, že mladí lidé hledající byty a hypotéky budou potřebovat o 20 procent více hotovosti pro složení vlastního příspěvku bance k financování úvěru (hypotéky) a ke koupi svého bytu ve srovnání s obdobím před rokem a půl.

3. K poklesu reálných příjmů a úspor dochází v příliš dlouhém časovém profilu. Zatímco pokles reálných hodnot v USA po dvě čtvrtletí by byl považován za maximum únosnosti, v Česku se tento proces již dostává do druhého roku!

4.  Lidé trpí, i když měli snahu se nespoléhat na své banky jako ochránce hodnoty svého jmění. Pokud investovali své peníze do investičních fondů, pak si též moc nepolepšili. Pokles výnosů investovaných prostředků v penzijních fondech byl kolem 10–15 % v roce 2022 a i letošní zlepšený výkon nepokrývá ani inflaci! Pobídky k využívání penzijních fondů, navzdory státním subvencím, jsou vysoce nedostačující. Nefungují, a v některých letech jsou dokonce ztrátové.

ČNB v podstatě čeká až inflace „spadne sama“. Předpokládá tím, že inflace byla výlučně, či převážně tlačena rostoucími náklady dovezené energie a potravin, a ne inflačními očekáváními firem a domácností. (Anebo již konečně rozeznává pravdu?) To je samozřejmě strategie velmi riskantní. Inflační tlak cen potravin a energie sice klesl, ale to nemusí pokračovat.

Inflace není tlačena jenom růstem nákladů s původem v zahraničních šocích (covid, narušení dopravních řetězců a hlavně ceny energií a potravin spojené s válkou na Ukrajině). Inflace je víc a víc tlačena růstem domácí poptávky a s ní spojených inflačních očekávání. V prvé řadě je nutno říct, že domácí trh, alespoň ve větších městech, je stále „přehřátý“. Například v květnu vzrostly hypotéky o 17 procent, měřeno proti výši hypoték v dubnu – navzdory zvýšeným úrokovým sazbám. Hypoteční trh je tak stále pod úrovní před covidem, ale rychle se obnovuje. Navýšil se také prodej aut. Lety do Chorvatska, Španělska, Egypta a dalších destinací jsou beznadějně vyprodány. Vyprodány byly též koncerty Pražského jara, ačkoliv ceny lístků byly téměř „švýcarské“.

A tak si jsou firmy stále jisté, že pokud se jim zvýší mzdové náklady, mohou zvyšovat i své ceny. Vláda je stále připravena dělat či identifikovat různé kompromisy, které by uspokojily opozici v Parlamentu. No a spotřebitelé jsou stále ochotní utrácet, třeba i za drahé zahraniční dovolené, i kdyby si museli část platit z úspor. To poslední však bohužel neplatí pro všechny. Nízkopříjmové rodiny si tento luxus dovolit nemohou, a tím se příjmové nůžky dále rozevírají.

Jakékoliv snahy zbavit se inflačních tlaků volnější monetární politikou jsou odsouzeny k neúspěchu od samého začátku. Důvodem je vysoce napjatý trh práce, kde převládá plná zaměstnanost a velký počet neobsazených pracovních míst. Situace na českém pracovním trhu stínuje podobné situace v sousedních zemích. V Německu například velikost „work force“ (množství lidé, kteří pracují nebo jsou k dispozici pro práci – pozn. red.) je dnes zhruba 47 milionů a přestala růst. Rozvojová bank KfW již varuje, ze růstový potenciál německé ekonomiky je u konce.

Česko má nicméně svá specifika, například vysoký podíl státu na zaměstnanosti. Stát ovlivňuje svou rozpočtovou politikou mzdové požadavky jak ve veřejném, tak v soukromém sektoru, a navíc samozřejmě i příjmy a poptávku domácností. Volnější monetární politika by s největší pravděpodobností znamenala posilovaní mzdových požadavku a růst domácí poptávky, a tím by vedla k posilování inflačních tlaků – tedy jak k tzv. „wage-price“ spirále (růst mezd způsobuje růst cen, který zase způsobuje růst mezd – pozn. red.), tak k příliš rychlému růstu domácí poptávky – a ty tlaky jsou firmy schopny „ustát“ zvyšováním svých cen. Rostoucí mzdy tlačí inflaci nahoru.

Poslední argument pro „tight money“ souvisí s kurzovou politikou. Rozumná stabilita koruny závisí na důvěře zahraničních investorů ve schopnosti vlády udržet politickou stabilitu v zemi v situaci téměř nulového růstu ekonomiky, restriktivní fiskální politiky a klesajících reálných příjmů. Závisí též na schopnosti ČNB udržet rozumný úvěrový diferenciál mezi Českem a zahraničními trhy. Vzhledem k politice ECB – spíše utahovat úrokové sazby – může protipohyb ČNB vést pouze k rapidnímu odlivu zahraničního kapitálu od nás.

Někteří komentátoři hledají optimální mix obou politik. Je potřeba reagovat rychle a inflaci stlačit do jednociferných čísel co nejrychleji. Jsme v situaci, kdy inflace je tlačena rostoucími mzdami, které pouze reagují na rostoucí ceny zboží a služeb. Tento začarovaný kruh se může uzavřít pouze potlačením inflačních očekávání.