Článek
Výnosy státních dluhopisů v některých zemích v posledních týdnech vystoupaly na mnohaletá maxima. Vidět to bylo zejména ve Spojeném království a Japonsku. Také v Česku výnosy znatelně vzrostly a desetiletý státní dluhopis se znovu přiblížil pětiprocentní hranici. Ještě před rokem byl výnos českého bondu zhruba o tři čtvrtě procentního bodu nižší.
Výnos dluhopisu zjednodušeně ukazuje, jak draze si stát na trhu půjčuje. Když roste, investoři tím říkají, že za půjčení peněz chtějí vyšší odměnu. U nových dluhopisů to znamená, že stát musí nabídnout zajímavější úrok. U starších dluhopisů je dopad opačný: jejich cena na trhu klesá. Starší papír s nižším úrokem totiž musí zlevnit, aby byl pro kupce stejně atraktivní jako nový dluhopis, který už nabízí víc.
Logika je jednoduchá: proč by investor kupoval starší dluhopis s nižším výnosem za plnou cenu, když si může koupit nový, který nese víc? Pro stát je proto růst výnosů varováním, že nové půjčky budou dražší. Pro investora zase platí, že pokud drží dluhopis až do splatnosti, většinou dostane zpět jistinu podle původních podmínek. Pokud ho ale prodává dříve, může prodělat na poklesu jeho tržní ceny.
Česko v tom není samo. Agentura Reuters v polovině května upozornila, že výnos třicetiletého britského státního dluhopisu vystoupal až nad 5,8 procenta, nejvýš od roku 1998. Desetiletý britský dluhopis se dostal nad 5,15 procenta, což byla nejvyšší úroveň od roku 2008.
Ještě citlivější je situace v Japonsku. To bylo po desetiletí symbolem extrémně levných peněz a téměř nulových výnosů. Jenže i tam se dlouhé výnosy posunuly výrazně vzhůru. Agentura Reuters napsala, že investory znervóznily zprávy o tom, že vláda by mohla mimořádně zvýšit výdaje a kvůli tomu si víc půjčovat. Desetiletý japonský výnos se následně dostal až k 2,8 procenta, nejvýš od roku 1996.
Výnos českého desetiletého státního dluhopisu se v květnu přiblížil pěti procentům. Pro stát to znamená dražší nové půjčky, pro držitele starších dluhopisů pokles jejich tržní ceny.
Česko kopíruje světový trend
„Výnosy do doby splatnosti českých vládních dluhopisů do značné míry následují vývoj na globálních trzích,“ říká pro Seznam Zprávy Byznys Michal Stupavský, investiční stratég Conseq Investment Management.
V posledních týdnech podle něj výrazně rostly výnosy vládních dluhopisů na hlavních trzích v USA, Japonsku, Německu či Velké Británii. „Mezi klíčové důvody patří především obavy investorů ze stagflačního vývoje světové ekonomiky a rekordní zadluženost v klíčových ekonomikách,“ vysvětluje.
Stagflace je pro trhy nepříjemná kombinace. Ekonomika roste slabě nebo stagnuje, zatímco ceny dál rostou. Pro investory je to složité prostředí. Pokud inflace zůstává vysoko, dluhopis musí nést vyšší výnos, jinak investor v reálném vyjádření chudne. Zároveň ale slabší ekonomika zhoršuje výhled veřejných financí, protože státu se hůře vybírají daně a snáze rostou výdaje.
Druhým faktorem jsou centrální banky. Trhy už si nejsou tak jisté, že přijde rychlá vlna snižování sazeb. V Česku drží Česká národní banka hlavní sazbu na 3,5 procenta a její jarní prognóza počítá s tím, že inflace se bude koncem roku 2026 a začátkem roku 2027 pohybovat poblíž tří procent (část analytiků počítá i s vyšší inflací kolem čtyř procent), než se vrátí blíž ke dvouprocentnímu cíli.
Ekonom České spořitelny Michal Skořepa upozorňuje, že do očekávání trhu promlouvá i geopolitika a s tím spojené především obavy z cen energií a komodit. „S tím, jak se protahuje konflikt na Blízkém východě, slábne víra finančních trhů v brzký a ekonomicky relativně bezbolestný konec,“ napsal ve svém komentáři.
Trh už nevěří v rychlé zlevnění peněz
Trhy podle něj proto čím dál víc očekávají zvyšování sazeb, případně přestávají počítat s jejich snižováním. „Dlouhodobější výnosy ze státních dluhopisů tak v posledních týdnech výrazně narostly, a to nejen v Česku, ale i v mnoha rozvinutých zemích,“ dodává.
Třetím důvodem je rozpočtová politika. Státy si po pandemii, energetické krizi i kvůli vyšším obranným a sociálním výdajům půjčují hodně peněz. Dluhopisový trh jim tím připomíná nepříjemnou skutečnost, a sice, že peníze nejsou zadarmo a cenu státního dluhu neurčuje jen Ministerstvo financí. Pokud investoři vidí vysoké schodky, nejistou inflaci nebo rozpočtovou politiku, které nevěří, začnou být opatrnější.
Právě fiskální politika je podle Martina Řezáče, ředitele Erste Asset Management ČR, vedle globálního pohybu sazeb důležitým domácím faktorem. Nedávný nárůst výnosů českých státních dluhopisů se podle něj odehrál ruku v ruce s podobným pohybem na světových trzích, kde investoři zapracovali vyšší inflaci a očekávání vyšších úrokových sazeb.
„Dalším faktorem jsou snahy tuzemské vlády o rozvolnění fiskálních podmínek a vyšší zadlužování,“ říká Řezáč pro Seznam Zprávy Byznys. Trh podle něj kvůli tomu přirozeně požaduje vyšší rizikovou prémii za očekávané vyšší emise státních dluhopisů.
Česko zatím nečelí tak viditelnému napětí jako Británie nebo Japonsko. V Británii investory zneklidňuje kombinace vysokých rozpočtových schodků, inflace a politické nejistoty, zatímco Japonsko naráží na konec éry extrémně levných peněz a mimořádně vysoké zadlužení.
Český dluh je nižší, trh ale menší
Česko má proti oběma zemím výrazně nižší veřejný dluh, zároveň ale menší a méně likvidní dluhopisový trh. I menší změna nálady investorů se proto může do výnosů propsat citelněji.
Globální přecenění dluhu se tak Česku nevyhýbá. Ministerstvo financí letos počítá se státním rozpočtem se schodkem 310 miliard korun. Národní rozpočtová rada upozornila, že je to podle ní v přímém rozporu s aktuálním zněním pravidel rozpočtové odpovědnosti.
Vyšší výnosy neznamenají, že se celý státní dluh přes noc začne úročit pěti procenty. Velká část dluhu byla vydána dříve a má pevně daný kupon. Dopad se proto do rozpočtu dostává postupně, ve chvíli, kdy staré dluhopisy dobíhají a stát je nahrazuje novými.
Už nyní přitom nejde o malou položku. Čisté úrokové výdaje na obsluhu státního dluhu dosáhly loni podle dat Ministerstva financí téměř 98 miliard korun. Letos by se podle údajů resortu měly vyšplhat zhruba na 110 miliard. Jinými slovy, samotné úroky ze státního dluhu stojí stát částku srovnatelnou s rozpočtem velkého ministerstva.
Řezáč upozorňuje, že Ministerstvo financí státní dluhopisy nakonec pravděpodobně upíše, jen za horších podmínek. „Bude se tak ale dít v prostředí vyšších výnosů do splatnosti, a tedy i vyšších nákladů na obsluhu státního dluhu pro český stát a potažmo pro daňové poplatníky,“ upozorňuje.
Čím déle zůstanou výnosy vysoko, tím větší část daňových příjmů půjde na obsluhu dluhu. To zužuje prostor pro jiné výdaje státu, například na školy, zdravotnictví, důchody, obranu nebo investice.
Pro domácnosti má tento vývoj dvojí tvář. Střadatelé a konzervativní investoři po letech nízkých výnosů znovu vidí zajímavější zhodnocení. Ukazuje to i nová nabídka Dluhopisu Republiky pro občany. Pětiletý fixní státní dluhopis má podle Ministerstva financí výnos do splatnosti 4,544 procenta ročně.
Druhá strana téže mince je méně příjemná. Vyšší výnosy státních dluhopisů vytvářejí tlak i na další úrokové sazby v ekonomice. Mohou brzdit zlevňování hypoték, zdražovat firemní úvěry a snižovat ochotu podniků investovat. Dluhopisový trh tak nevysílá jen zprávu pro investory. Je to i upozornění pro vlády a daňové poplatníky, že po letech levných peněz se zadlužování opět prodražuje.
