Článek
Globální ekonomika se znovu dostává do známého bodu – jak se vypořádat s důsledky nabídkového šoku? V roce 2022 to byla válka na Ukrajině a energetická krize v Evropě. Dnes je to zablokovaný Hormuzský průliv. Energetická krize totiž zdaleka nekončí, jak jsem napsal zde. Inflační dynamika znovu nabírá na síle a trhy již začínají zaceňovat další zpřísnění měnové politiky.
Energetická krize: problém, který přetrvá
Navzdory jistému uklidnění energetická krize nekončí. Energetická infrastruktura již sice není cílem útoků, ale do normálu mají energetické trhy daleko. Hlavně je stále fakticky zablokovaný Hormuzský průliv. Pravděpodobnost, že by se průliv zcela zprovoznil do konce června je zhruba 40 %.
I kdyby se zprovoznil zítra, problémy zůstanou a úplná normalizace trhu s ropu potrvá až do roku 2027. Proč? Energetická infrastruktura je poškozená a kompletně ji opravit, potrvá řadu měsíců. Dále ropné zásoby jsou vyčerpané a bude je potřeba doplnit, což bude tlačit cenu ropy nahoru. A v neposlední řadě, průjezd Hormuzským průlivem bude vždy rizikový, což bude znamenat, že v ceně ropy bude zaceněna určitá riziková prémie.
Pro centrální banky je to zásadní problém. Energetické šoky mají tendenci se přelévat do širší ekonomiky a vytvářet takzvanou druhotnou inflaci. Jinými slovy: nejde pouze o jednorázový cenový skok, ale o proces, který může zakořenit v inflačních očekáváních firem i domácností.
Inflace znovu na vzestupu
Inflační tlaky nemusí být pouze přechodné. Růst cen pohonných hmot je prvním signálem, který již nyní prostupuje spotřebitelským košem. Historická zkušenost přitom naznačuje, že s odstupem několika měsíců se k tomuto vývoji přidávají také ceny potravin.
To lze ilustrovat na příkladě české inflace. Celková inflace je zatím relativně nízká. V dubnu dosáhl meziroční růst cen 2,5 %. Jenže, nebýt poklesu cen potravin byl by meziroční růst cen 3,2 %. Dále také pomohly regulované ceny, když vláda na sebe vzala podporu obnovitelných zdrojů. Jakmile ale odezní přechodné faktory, které drží inflaci nízko (ceny potravin, administrativní vlivy), inflace může atakovat 4 %, ostatně ceny ve službách rostou rychleji než 4 %.
Pro měnovou politiku jde o varovný signál: inflační procesy se opět „zabydlují“ v ekonomice, aniž by od poslední energetické krize zcela odezněly.
Trhy již mají jasno: sazby půjdou nahoru
Finanční trhy reagují na tuto kombinaci faktorů poměrně jednoznačně. Očekávání ohledně budoucího vývoje úrokových sazeb se posunula směrem vzhůru jak ve Spojených státech, tak v eurozóně, tak i v Česku.
V případě USA se očekává necelé jedno zvýšení úrokových sazeb Fedem tento rok. Výraznější posun je patrný v eurozóně, kde se očekávají dvě zvýšení sazeb. Ještě před týdnem se očekávaly dokonce tři zvýšení sazeb. I od ČNB finanční trhy očekávají zvýšení úrokových sazeb. Jinými slovy, trhy nevnímají současné nastavení měnové politiky jako dostatečně restriktivní.
Tento vývoj se již promítá do dluhopisových trhů. Výprodej státních dluhopisů a růst výnosů reflektují právě přecenění očekávání ohledně budoucích sazeb. Investoři tak reagují na kombinaci vyšší inflace a pravděpodobnějšího utažení měnové politiky.
Kdy centrální banky skutečně zareagují?
Klíčovou otázkou zůstává načasování. Zkušenost z roku 2022 ukazuje, že zejména Evropská centrální banka reagovala se zpožděním. V prostředí rostoucí inflace volila opatrný přístup, což vedlo k tomu, že inflační tlaky získaly větší setrvačnost. Současná situace je tak opětovným testem kredibility měnových autorit, která byla v minulých letech částečně narušena.
Centrální banky se dnes skutečně nacházejí na rozcestí. Energetická krize přetrvává, inflace znovu sílí a trhy již tlačí na utažení měnové politiky. Pokud by centrální banky ponechaly sazby beze změny, riskují snížení reálných úrokových sazeb a měnová politika by tak přestala být restriktivní.
Nejvíce riskuje ECB, jejíž depozitní úroková sazba je jen 2 %. Inflace v eurozóně dosáhla v dubnu 3,0 %. K tomu si ještě připočtěte oslabení eura vůči dolaru a dojdete k závěru, že měnová politika již v tuto chvíli není restriktivní. Je tedy nejvyšší čas zakročit.
Na Příkopech úplně v klidu být nemohou, ale hlavní sazba 3,50 % je komfortnější než 2,00 % v případě ECB. Relativně v klidu může být Fed. Hlavní sazba Fedu se nachází mezi 3,50 % až 3,75 % a část práce za Fed již vykonal silný dolar.
Historie ukazuje, že zpožděná reakce může být nákladná. Příliš agresivní utažení může sice ekonomiku krátkodobě poškodit, ale ekonomika se stejně vrátí zpět na svůj potenciál. Otázka tedy nezní, zda centrální banky zasáhnou, ale kdy a jak rychle?
