Článek
Akcie společnosti ČEZ se v pondělí propadly o necelá čtyři procenta a klesly pod 1300 korun. Reagovaly tak na výrok ministra průmyslu a obchodu Karla Havlíčka (ANO), že stát letos zahájí přípravné kroky k výkupu minoritních akcionářů a k zestátnění podniku.
„Někteří akcionáři, kteří mají dobré informace, asi čekali pomalejší jednání. Letos by mohlo dojít k nějakým krokům, že by se stanovila cena, udělaly by se znalecké posudky a tyto doprovodné kroky, které jsou nutné. Reálně by výkup začal až v roce 2027,“ popisuje portfolio manažer společnosti Cyrrus Tomáš Pfeiler.
Podle něj může mít na pokles cen akcií vliv i přiostřování sporu Donalda Trumpa a odvetné reakce EU, kvůli kterým padají evropské akcie.
Vláda potvrdila, že to myslí se zestátněním energetické megafirmy vážně. „Nebudeme to oddalovat, máme určitý připravený scénář, jak budeme pokračovat,“ řekl Havlíček. Proces bude podle něj zahájen v příštích měsících. „Máme připravený takový model, který nebude zatěžovat nějakým zásadním způsobem ani státní rozpočet, ani společnost ČEZ,“ dodal.
Jaký model výkupu akcií chce vláda použít nebo jaké konkrétní kroky stát plánuje, Havlíček neupřesnil, neboť jde o kurzotvorné informace. Analytici však nad možností zestátnit ČEZ, kterou nemá pocítit ani státní kasa, ani energetická společnost, pochybují.
Podle Pfeilera dopady vládního rozhodnutí ČEZ pocítit musí, jelikož „navrhovaná varianta masivního buybacku, tedy že by firma využila vlastní hotovostní zdroje a peníze, které by třeba vybrala na dluhovém trhu, by zvedla zadlužení ČEZ“.
„Stala by se z něj méně stabilní firma, zhoršil by se její profil. Je pravda, že by se nezvedlo zadlužení státu,“ říká Pfeiler. Další možností totiž je, že by odkup šel ze státní pokladny, což by zatížilo rozpočet nad rámec plánovaného deficitu.
„Neumím si představit, jaký model financování této akce má vláda připravený, aby nezatížil státní rozpočet ani samotný ČEZ. Ten se sice zbavuje některých svých aktiv, ale ani další rozprodej majetku mu zdaleka nebude stačit. Bavíme se totiž o částce, která se bude při férovém ocenění včetně prémie pohybovat nejméně okolo již zmiňovaných 250 miliard korun,“ říká Jan Slabý, odborník na M&A a korporátní finance z poradenské společnosti Ecovis.
Také hlavní ekonom společnosti XTB Pavel Peterka se nad tímto plánem pozastavuje, protože si nedokáže představit, jaká třetí entita by vyplatila minoritáře, jejichž akcie by byly převedeny do vlastnictví státu s nulovým dopadem na hospodaření ČEZ i státu. „Ty peníze by musely vzniknout někde ve vakuu a nenapadá mě nástroj, kterým by toho mohlo být dosaženo,“ říká Peterka.
Zmíněných 250 miliard je často skloňovaná částka, za kterou by stát, potažmo ČEZ, mohl minoritní podíl odkoupit. Tyto peníze však nemá ani ČEZ, ani stát. Na odkup akcií by si tak musely půjčit a úvěr pak splácet. To by se negativně odrazilo na jejich hospodaření.
„Celou transakci bude muset zafinancovat obří úvěr, který zadluženost ČEZ prakticky zdvojnásobí, a to v době, kdy potřebuje desítky a stovky miliard na nezbytné investice do obnovitelných zdrojů, modernizace sítí a výstavby nových jaderných bloků,“ popisuje Slabý.
Čím menší bude výsledek hospodaření ČEZ, tím nižší bude vyplácet dividendy, které jsou zároveň příjmem státního rozpočtu. Jen loni dostal stát přes 17 miliard korun.
„Umím si představit argument, že ČEZ už nebude vyplácet dividendy jen minoritářům a státu, ale jenom státu. Teoreticky by úspora mohla ČEZ umožnit vyplácet i stejnou výši dividendy v kontextu vyššího zadlužení a nutnosti splácet. Teoreticky by to mohl být plán, který je na papíře,“ říká Peterka s tím, že si nemyslí, že tato varianta vyjde.
Jeho další teorií je, že by ČEZ vydal extrémně dlouhé dluhopisy na deset až 30 let. „Roční splátka ‚úroků‘ by byla vysoká, ale pořád nižší, než jakou by se musel doplatit za pět nebo deset let. Dopad na cash flow v daném roce by nemusel být tak velký, ale je to obří transakce, u níž zatím neznáme celkový náklad,“ předpokládá Peterka. Žádný z těchto scénářů však nemá nulový dopad na státní rozpočet či firmu ČEZ.
Hraje se o prémii
Strategie zestátnění ČEZ bude nejspíš založena na navýšení podílu státu ze současných 70 procent na 90 procent. Zbylých deset procent akcionářů by se vytěsnilo (tzv. squeeze-out).
Stát však může při získávání vyššího podílu narazit na řadu překážek. „Tou největší by mohlo být stanovení výkupní ceny, která musí být pro minoritní akcionáře dostatečně atraktivní. Prostor ke komplikacím by však mohl otevřít i samotný postup státu, a to v případě, že by ho investoři vnímali jako ‚neférový‘. To by mohlo vést k potenciálním soudním sporům a zdržet celý proces,“ popisuje analytik Patria Finance Cuong Manh Le.
Aby akcionář prodal své akcie, musel by mu stát nabídnout prémii nad současnou tržní cenu, která by dostatečně kompenzovala ušlé výnosy. Aktuální cena, která se pohybuje kolem 1300 korun, by mohla stoupnout i nad 1500 korun. To by podle analytika Patria Finance mohlo být atraktivní a motivovat akcionáře k dobrovolnému prodeji.
„Otázkou však je, zda by takto rozsáhlý výkup byl pro ČEZ vůbec finančně únosný. Uvažovaná částka 250 miliard korun je pro ČEZ významná, o to více v kontextu k plánovaným investicím firmy (400 miliard korun) v následujících letech. Zároveň by nabídnutá cena musela být dostatečně vysoká na to, aby stát prostřednictvím odkupů v konečném důsledku dosáhl potřebného 90procentního podílu a mohl následně provést squeeze-out,“ dodává Cuong Manh Le.
K hranici 1500 korun by se však investoři neměli upínat, protože pokud nebude odkup akcií nějak potvrzen, cena k této částce neposílí.
„Vždy tam bude nějaká desetiprocentní mezera oproti této navrhované ceně. Až by se blížilo vypořádání transakce, tak by se jí přiblížila. I oddalování by případně diskont prohlubovalo,“ říká Pfeiler.
Představa, že stát se s minoritními akcionáři nějak dohodne nebo jim vnutí nižší cenu, je podle Slabého mylná. „Minoritní podíly v ČEZ drží sofistikovaní investoři, nikoliv amatéři. Jakýkoliv pokus o levné převzetí by vyvolal lavinu žalob a finální účet po letech soudních tahanic a doplatků by nabobtnal o desítky procent,“ říká.
Zákon sice myslí na to, aby minoritní akcionáři byli chráněni, ale zároveň je vláda nebude chtít extrémně přeplatit. Ocenění ČEZ je podle Pfeilera ve srovnání s ostatními evropskými energetikami poměrně drahé, proto 1500 korun za akcii vnímá spíš jako horní hranici.
Zmiňuje také, že nyní jsou ceny energií daleko níž než v roce začátku války na Ukrajině, kdy by zestátnění ČEZ dávalo větší smysl. „Když srovnám potenciální přínosy a potenciální náklady s tím spojené, tak vláda nebude chtít, aby to vypadalo, že poslala nějaký dárek nebo že to vyprodali příliš draze. Čekám, že se budou držet při zemi,“ myslí si Pfeiler.
Stát chce do svých rukou získat ČEZ především proto, aby měl větší kontrolu nad stavbou nových výrobních zdrojů a nad cenou elektřiny.
